万光证券每经热评 | 争光股份不差钱还要融资超6亿元，警惕可转债成大股东套利工具

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　　4月28日晚间，争光股份发布了可转债融资公告。公告显示，可转债募集资金总额不超过6.17亿元，扣除发行费用后，募集资金净额拟用于“年产250吨生物医药领域专用树脂生产项目”等。

　　争光股份于2021年11月在创业板上市，当时公司原本计划募资4.87亿元，但实际募资12.1亿元，超募逾7亿元。截至目前，所有募集资金已使用完毕，其中有3亿元用于补充流动资金。目前，争光股份账上现金充足，截至一季度末“现金+交易性金融资产”就高达6.7亿元，而短期借款只有2000万元，长期借款为零，资产负债率只有10.36%。

　　在账上有充沛现金，且负债率有大幅提升空间的情况下，为何还要走可转债融资？争光股份称“银行贷款融资成本相对较高，且额度相对有限”“如募投项目全部贷款，大幅提高负债率，不利于长期可持续稳定发展”“财务费用降低公司盈利水平和股东收益”等。

　　对其他企业来说，这些理由可能成立，但对争光股份来说未必。一是，现在企业融资成本处于历史低位，争光股份是上市公司，财务透明且资产负债表非常健康，贷款融资成本可能更低；二是，募投项目并非短时间的集中投入，而是随着建设期逐步投入，且投入的资金也没有规定必须全部走银行贷款，动用部分现金加上部分贷款即可完成；三是，即便项目投入全部走贷款，那资产负债率也还不到30%（基于一季度末数据测算），仍然是非常低的水平，谈不上影响公司可持续稳定发展。

　　“影响股东收益”的说法更是难以成立。对投资者来说，看重的是回报率，而不是公司盘子大了之后总的利润。上市之前的2020年，争光股份加权净资产收益率（ROE）高达41.46%，即100元的资本可以换来41.46元的回报，但在上市募资超10亿元、净资产大幅膨胀后，其ROE迅速跌落至7.69%。由于IPO募投项目进度和收益不够理想，公司年净利润长期维持在1亿元出头，2025年ROE只剩下5.21%。如果再次进行股权融资，其ROE会被继续摊薄，每股内在价值降低，股东收益下滑。

　　适当加杠杆是企业提升股东回报的重要方式，这是经过理论和实践长期验证过的常识。此外，保持一定的债务融资规模能够强化企业管理者的财务纪律，即管理者需要更加高度关注经营现金流水平，确保有质量的经营，如果没有这一约束，股东的钱又不用还，财务纪律自然也就更容易松懈。

　　可转债发行不仅仅是融资，也是上市公司和股东之间的一场有关利益分配的博弈。可转债作为一种债券，其价格下限就是其面值（100元），参与的股东本金安全有很强的保障，而不参与则可能面临收益被摊薄的风险。可转债可以独立交易，且溢价率较高的情况普遍存在，股东转让转债即能获得收益。谁拿到了最多的可转债，谁就有最多的潜在收益。

　　争光股份股权高度集中，实控人沈建华持股比例就高达51.64%，劳法勇、汪选明两位公司元老持股比例均为9.92%，三人合计持股比例就达到了71.48%，值得注意的是，三人都是董事会成员，而董事会是可转债融资事项的发起者。如果全额参与配售，3人将合计获得4.41亿元的可转债。在二级市场上减持股票，他们受到很多限制，还可能影响股价，但减持可转债就要简单得多。目前，市场共有333只可转债，其中价格超过110元的有324只，超过130元的有247只，大股东们的回报有极高的确定性。

　　2024年3月，苏州龙杰计划向总经理邹凯东定增融资1.2亿元，定增价远低于市价，而当时其账上“货币资金+交易性金融资产”有5.58亿元，负债率只有15.04%，在质疑声中，苏州龙杰火速取消了此次融资计划。当可转债绝大部分流向董事会成员、大股东时，同样也要警惕可转债被异化为套利工具——发行可转债看似对所有股东都有短期的好处，但对争光股份这样不缺现金的公司来说，可转债将给股东的长期回报率带来巨大负担。

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